This thesis deals with the valuation of domestic convertible bonds. The purpose of the study is to provide the investors and the issuers of convertible bonds with the appropriate guidance about the price. The previous models simplify the capital structure of the firm. It makes the price of convertible bond to be elicited with ease. However, we cannot guarantee the accurate price due to the oversimplification of firm's capital structure. In this thesis, we postulate that the capital structure consists of common stocks, senior debt, and convertible debt, and the cash payouts of issuing firm are made continuously. Besides, the possibility of firm's bankruptcy is also considered. In an empirical investigation, the theoretical prices always exceed the market prices systematically. This fact is induced by the structural drawbacks of Korean convertible bond market. To solve these problems, the period of conversion prohibition and the lead time on which the conversion request is in the process have to be reduced. The consideration of preferred stocks and advance notice on the option exercise is left to the further research.
'94년에 들어와 전환사채의 발행이 크게 늘고 있으며 전환사채가 일반투자자들에게도 크게 각광을 받고 있다. 그럼에도 불구하고 우리나라 전환사채 시장은 아직도 취약한 상태이며 활발한 거래를 통한 유통시장의 확충이 필요한 실정이다. 이러한 상황하에서 본 연구는 전환사채의 모형에 의한 이론적 가격을 도출하여 실제 시장에서의 가치와 비교하고 전환사채 발행사와 투자자에게 전환사채의 가격에 대한 합리적 지침 제공을 목적으로 한다.
본 연구에서는 Brennan & Schwartz의 1980년 모형을 실증분석을 위한 모형으로 설정하고 우리나라의 상황에 부합되게 변형을 가하였다. 기업의 자본구조는 주식, 상위채권, 전환사채로 이루어진다고 가정하고 이자율의 불확실성은 없다고 가정하였다. 또한, 기업의 파산가능성을 명시적으로 고려하였으며, 기업의 cash payouts는 연속적으로 균일하게 일어나며, 기업가치는 Lognormal Diffusion Process를 따른다고 가정하였다. 실증분석에서 사용된 방법은 implicit finite difference method이다.
자료는 1994년 1월 18일부터 5월 30일까지 발행된 45개 상장회사의 62개 전환사채 발행 events를 대상으로 하였다. 기업가치는 전환사채 평가일 현재 보통주와 상위 채권의 시장가치와 전환사채의 발행가격의 합으로 추정하였으며, 기업가치 수익률의 분산은 주식수익률의 분산을 구한 후 부채비율에 따라 조정하였다. 조정 후 감소된 분산의 크기는 그 기업의 부채비율과 선형관계를 이루었다. 실증분석결과, 모든 표본에 대해서 모형에 의한 가치가 시장에서 관측된 가치를 초과하였으며 모형가치의 약 80%정도가 시장가치였다. 국내 전환사채시장의 구조적인 문제점과 실증분석시 발생하는 추정의 bias등이 이러한 차이를 유발한 것으로 보인다.
취약한 국내 전환사채 시장의 발전을 위해서 다음과 같은 문제가 해결되야 한다고 본다. 첫째, 유통시장에서의 거래 활성화와 투자자들의 시장유입 촉진이다. 현재 우리나라의 전환사채 시장은 발행 물량의 매우 적은 부분만이 유통되고 있는 실정이다. 둘째, 국내시장에 존재하는 전환금지기간을 단축시킬 필요가 있다. 이는 투자자의 투자 의욕을 향상시킬 것이다. 세째, 전환청구 후 전환에 의한 주식을 받기까지의 기간을 단축시켜야 한다. 마지막으로 투자자의 의사결정을 지원할 수 있는 전환 사채의 가격결정에 대한 이론적인 모형의 개발이 필요하다.
