This thesis examines how well actively managed equity mutual fund managers perform and, if they do well, whether their performance is due to their own skill or merely luck. I also tested how long their performances persist and if persistence of performance is because of luck or skill. Every study is conducted in the form of comparison between US and Korea mutual fund market.
According to the results of regression analysis in section 3, US fund managers’ abnormal gross return is zero and abnormal net return is negative. This implies that fund managers in US do not have sufficient skill to cover fund expenses. In case of Korea, benchmark-adjusted return is positive and marginally significant for gross term and not statistically different from zero for net term. Thus, fund managers in Korea have enough skill to cover fund expenses on average, which means that there exist some difference in evaluating funds’ performance between developed markets such as US and emerging markets such as Korea.
In section 4, in order to distinguish between luck and skill of fund managers I adopted the bootstrapping method from Fama and French (2010) by which I analyzed whether individual fund managers have stock picking talent. The reasons why we use bootstrap method are that individual fund’s alpha has some non-normality features and cross-section of funds’ alphas can deviate from normality because of heterogeneous risk-taking across funds. As a result, there are a few US fund managers who possess superior skill. However, most fund managers in Korea are revealed to have stock picking talent, which emphasize the results in section 3 that fund managers in Korea are equipped with good managerial skill as a whole.
Finally, I conducted fund performance persistence test that is the same method used in Carhart (1997). Main purpose of this test is whether or not performance of equity mutual funds can persist and how long this persistence retains. And also, I used bootstrapping method so that if there is some degree of persistence then this test reveals that fund performance persistence is due to luck or skill. This way is very similar to that of Kosowski et al. (2006) but I used bootstrapping method of Fama and French (2010) in this paper to overcome shortcoming of Kosowski et al. (2006). As a result, in US, losers’ performance persist both in the long-run and short-run but winners’ performance do not. These results do not change after controlling luck with bootstrapping. Inversely, in Korea, winners’ performance persist over short and long horizon even after applying bootstrapped distribution but losers’ performance do not.
본 연구에서는 적립식 펀드를 능동적으로 운용하는 매니저들이 어느 정도로 벤치마크 대비 수익을 내고 있으며 그들의 성과가 과연 그들의 실력에 의한 것인지 혹은 단순한 운에 기인한 면이 더 큰지에 대해 알아보았다. 그리고 그들의 성과가 장, 단기적으로 유지가 되는지, 유지가 된다면 그것이 운에 의한 것인지에 대해서 살펴보았다. 이 모든 것은 한국과 미국 양국의 비교 형태로 행해졌다.
먼저 3장에서 시행한 희귀분석 결과에 따르면 미국의 경우 벤치마크 대비 총 수익률은 0의 값을, 순 수익률을 음의 값을 나타내었다. 이는 미국의 적립식 펀드 매니저들이 비용지급비율을 상쇄시킬만한 능력을 보유하지 못했다고 볼 수 있는 결과이다. 한국의 경우 벤치마크 대비 총 수익률은 양의 값을 가지나 근사적으로 유의(Marginally significant)하며, 벤치마크 대비 순 수익률은 0과 크게 다르지 않았다. 따라서 한국의 매니저들 경우 전체적으로 봤을 때 비용을 보전할 만큼의 능력은 보유하고 있다는 결론을 내릴 수 있다. 따라서 미국과 같은 선진 자본시장과 한국과 같은 신흥 자본시장에서 적립식 펀드의 성과를 평가할 때 어느 정도 차이가 있음을 알 수 있다.
매니저들의 운과 능력을 정확하게 구분하기 위해 4장에서는 Fama and French(2010)의 부스트랩 방법을 소개하고 그것을 이용하여 개별 펀드 매니저들의 능력 소유 여부를 조사하였다. 결과적으로 미국의 경우 전반적으로는 뛰어난 능력을 지닌 매니저들이 부족하지만, 일부 최상위권에서는 어느 정도는 이러한 매니저들이 있는 것으로 나타났다. 한국의 경우 이와 반대로 시장에 존재하는 대부분의 매니저들이 운 그 이상의 실력을 지닌 것으로 부스트랩 분석 결과 판명되었다. 이것은 앞선 장에서 살펴본 희귀분석의 결과와도 부합하는 것이다.
마지막 장에서는 이러한 펀드들의 성과가 장, 단기적으로 지속되는지 여부에 대해서 알아보았다. 그리고 만약 이러한 성과의 지속성이 존재한다면 그것이 운에 의한 것인지 아니면 매니저들의 능력 때문인지 알아보았다. Carhart(1997)의 펀드 성과 지속성 측정 방법론을 기본으로 Kosowski et al. (2006) 대신 Fama and French(2010)의 부스트랩 기법을 사용함으로써 사전적 분포가 아닌 실증 분포를 가지고 계수들의 유의성을 검정할 수 있는 방식을 이용하였다. 결과적으로 미국의 경우 승자 그룹의 성과는 운을 고려하든 고려하지 않든 간에 그 지속성이 장, 단기 모든 경우에 있어서 나타나지 않았고, 패자 그룹의 경우 저조한 성과의 지속성이 단순히 운이 나빠서가 아니라 펀드 매니저의 능력 때문이라는 결과를 얻을 수 있었다. 반면 한국의 경우 포트폴리오 보유기간의 길이와 무관하게 상위 그룹의 성과는 어느 정도 지속된다고 볼 수 있으며, 반면 하위 그룹의 성과는 지속성이 없는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 운을 고려하든 하지 않든 나타났으며, 이는 한국의 경우 승자 그룹의 탁월한 성과 지속성이 단순히 운이 좋아서가 아니라 펀드 매니저의 능력 때문이라고 결론 지을 수 있다.
서론에서 밝혔듯이 본 연구의 주된 목적은 미국과 한국의 펀드 매니저들의 성과가 존재한다면 그것이 운에 기인한 것인지 아니면 그들의 능력 때문인지를 밝히는 것이었다. 본 연구가 기존의 연구들과 가장 큰 차이가 있다면 능동적으로 국내 주식에 주로 투자하는 적립식 펀드들의 표본을 구성하는 과정에서 펀드의 이름을 적극적으로 활용했다는 점을 들 수 있다. 특히 국내의 경우 미국과 비교했을 때 상대적으로 펀드들의 종류와 유형을 세분화하는 부분에서 미흡한 점이 많으므로 ‘진정한 의미’에서 능동적 주식형 펀드를 판별해내는 기준 자체가 중요한 의미를 갖는다. 본 연구의 결과는 비슷한 분석을 시행한 최혁, 김지현(2011)의 연구와는 사뭇 다른데 이렇듯 표본을 어떻게 선정하는가에 따라 결과가 달라질 수 있기 때문에 그런 측면에서 본 연구도 한계를 지닌다 볼 수 있다.
