This study examines whether using the price momentum criteria can improve the performance of value portfolios and tries to find factors that are attributable to this improved performance. To identify the changes in factors’ effects, this study evaluates the performance in various holding periods.
In this study, the book-to-market ratio (BM) is employed as value criteria and the past 1-, 3-, 6-, 12 month stock returns are employed as price momentum (PM) criteria. The stocks in the sample are first ranked based on BM and formed 3-quanile portfolios which are value-(V), middle-(M), and growth portfolios (G). Based on the PM ranking, V, M and G are divided into 3-quanile portfolios which are winner-(W), neutral-(N), and loser portfolios (L). As a result of this formation process, 9 portfolios are made at each 4 PMs.
Based on the performance results, loser portfolios (VL, ML, and GL) outperform winner portfolios (VW, MW, and GW) and BM portfolios (V, M, and G) overall. Among the loser portfolios, VL is the best outperforming portfolio. Its performance is statistically significant during the 9 to 36 month holding periods and its significance increases longer the holding period. This result indicates that inclusion of loser portfolio criteria can enhance the performance of value portfolios.
As a result of regression using Fama and French 3 factor model, the performance of VL is fully explainable with 3 factors which are market-, size-, and book-to-market equity factor. The size effect tends to decrease and the book-to-market equity effect tends to increase longer the holding period. In a case of VW, the coefficients of size factor indicate a very significant negative value and the size- and book-to-market equity- effect tends to decrease in a longer holding period. In contrast, in a case of VL minus VW, the coefficients of size factor indicate a very significant positive value. This result implies that although some risk factors could have been eliminated by contrarian strategies, the size effect still remains and makes differences between the performances of VL and VW significantly.
본 연구는 한국주식시장에서 가치주 포트폴리오에 주가모멘텀(PM)기준을 적용하여 성과를 향상시킬 수 있는지를 확인하고, 성과가 향상된다면 그러한 성과가 어떠한 요인에 기인하는 지를 밝히고자 하였다. 또한 보유기간을 세분화하여 보유기간에 따라 포트폴리오의 성과에 영향을 미치는 요인이 어떻게 변화하는지를 살펴보고자 하였다.
성과분석결과, PM기간에 상관없이 패자포트폴리오(VL, ML, GL)의 성과가 승자포트폴리오(VW, MW, GW) 및 BM포트폴리오(V, M, G)의 성과보다 높았으며, 특히VL(가치주-패자)성과의 경우 통계적으로도 유의함을 보여 가치주 포트폴리오에 패자포트폴리오기준을 추가적으로 적용하여 성과를 향상시킬 수 있음을 확인하였다.
이상의 성과분석결과를 토대로 VL(가치주-패자)의 성과의 원천을 밝히고자, Fama and French의 3요인모형을 이용하여 보유기간별로 회귀분석을 실시하였다. 보다 정확한 분석을 위하여 VW(가치주-승자)와 VL-VW(VL매입-VW매도)의 성과도 각각 회귀분석하여 비교하였다.
VL(가치주-패자)의 경우, 위험요인 별 계수가 통계적으로 매우 유의한 양(+)의 값으로 나타나, VL의 성과는 3요인모형으로 충분히 설명이 가능하였다. 또한 기업규모에 의한 영향은 보유기간이 길어질수록 줄어들고, 장부가치/시장가치에 의한 영향은 보유기간이 길어질수록 커지는 것을 확인 할 수 있었다. VW(가치주-승자)의 경우, 기업규모요인의 계수가 대체로 매우 유의한 음(-)의 값으로 나타났으며, 기업규모와 장부가치/시장가치에 의한 영향은 모두 보유기간이 길어질수록 감소하였다. 마지막으로, VL-VW(VL매입-VW매도)의 경우에는 기업규모요인의 계수가 모두 매우 유의한 양(+)의 값으로 나타났다. 즉, 역행투자전략을 통해 일부 위험요인이 제거되고도 기업규모요인에 대한 영향은 그대로 남아 VL과 VW의 성과차이에 영향을 주는 가장 유의한 변수로 작용한다는 것을 확인할 수 있었다.
본 연구를 통해 가치주 포트폴리오의 성과를 향상시킬 수 있는 투자전략을 제시하고, 성과의 원천을 밝혔다는 점에서 의의를 찾을 수 있으며, 보유기간별 위험요인의 민감도 분석결과는 보유포트폴리오의 특성에 따라 투자기간을 선택할 때 유용한 정보가 될 것으로 기대한다.
