The government and the government-owned bank which announce the privatization plan or program of the bank always face the IPO timing issue when they use Share Issue Privatization (SIP) as a privatization method and the sub-optimal IPO timing might have an explanatory power about the underperformance of newly privatized banks in developing countries. Therefore, this paper aims at understanding the underperformance of newly privatized banks in developing countries with a focus on the factor of ‘IPO timing’.
First, to set up the model for finding the optimal IPO timing under the process of privatization, this paper applies the dynamic approach that Lim(2007) develops as a method of Real option analysis. From the view of the model for the optimal IPO timing, this paper applies this model to the cases of privatized banks in developing countries and evaluates whether the IPO timing of each bank under the process of privatization is optimal or not.
Further, to examine the impact of whether the IPO timing under the privatization process is optimal or not on the performance of newly privatized banks in developing countries, this paper proceeds with the panel data analysis in the same spirit of Boubakri et al.(2005) and related literature.
The empirical evidence shows that the sub-optimal IPO timing with less favorable market conditions and management environment caused lower profitability and economic efficiency, and more credit risk exposure.
Thus, the results suggests that the sub-optimal IPO timing under the privatization process not only brings about the failure of maximizing the government`s selling profits, but also has a negative effect on the overall performance - profitability, economic efficiency, and credit risk exposure - of the newly privatized banks in developing countries.
본 논문은 개발도상국 민영화 은행의 성과(performance)를 설명하는 결정요인(determinant)으로서 IPO(Initial Public Offering) timing을 주요한 관심 변수로 초점을 맞추어 분석하였다. 특히, 민영화 추진 과정에서의 최적(optimal) IPO timing 이라는 주제는 그동안의 연구논문들에서 거의 관심이 크지 않아 왔으나, 실제 민영화를 추진하는 정부의 입장에서는 민영화방안의 확정 및 공표 이후 대상 국영은행의 최초 지분매각, IPO timing 문제가 최대 현안이 될 수밖에 없다는 데 착안하였다.
먼저 본 고에서는 기존 연구의 한계를 극복하기 위해 보다 발전된 형태의 Real option을 이용하여 은행 민영화과정에서의 최적 IPO timing을 찾기 위한 모형을 구축하였고 개발도상국 과거 민영화된 은행 사례에 적용하여 살펴보았다. 이를 위해 국영은행의 민영화 결정은 비가역적(Irreversible)이어서 되돌릴 수 없는 것으로 가정하였으며, 정부는 시장 상황이 우호적일 때까지 민영화 대상 은행의 IPO timing을 연기하고 유연하게(Flexible) 선택할 수 있는 옵션(option)을 가지고 있다고 가정하였다. 또한, 정부는 미래 시장 여건에 대한 불확실성(Uncertainty)에 직면해 있고, 미래 불확실성의 확률적인(stochastic) 요인들이 시장 가격과 기업가치의 변화에 영향을 준다고 가정하였다. 이에 따라 최적 IPO timing을 찾기 위해 적용한 모형은 Lim(2007)이 제시한 다중실물옵션(multiple real option) 모형 중 연기옵션(option to defer)의 이항격자(Binomial tree) 모형이며, 1998년에 IPO를 통해 민영화된 브라질의 B은행과 터키의 I은행 사례에 적용하여 이들 은행들의 IPO 시기가 최적 timing에 진행되었는지를 평가하였다. 또한, 모형의 민감도 분석을 통해 동 모형에 따른 최적 IPO timing의 판단결과가 어느 정도 안정적으로 받아들여질 수 있음을 함께 제시하였다.
다음으로, 개발도상국 민영화 추진과정에서의 최적 IPO timing을 모델링을 통해 찾아낼 수 있다면, 최적 시점에 IPO를 했는지의 여부가 개발도상국 민영화된 은행들의 민영화 이후 성과를 설명하는 요인(determinant)일 수 있다는 가설아래, 민영화 추진 과정에서 최적 시점에 IPO를 하지 못한 것이 개발도상국 민영화된 은행들의 성과에 어떠한 영향을 미쳤는지를 분석하였다. 이를 위해 최적 IPO timing 요인을 고려하여 개발도상국 민영화 은행들의 성과에 대한 패널데이터 분석(Panel data analysis)을 수행하였으며, 분석결과는 다음과 같다.
첫째, 기존 연구들에서 지적한 바와 같이, 개발도상국 은행의 ‘민영화’ 자체만으로는 반드시 은행성과(performance)의 유의하고 강한 개선을 이끄는 것이 아닐 수 있다. 둘째, 개발도상국들 가운데 국가 기관 및 사회발전 환경이 나을수록, 민영화 은행의 경제효율성이 증대되었다. 셋째, 경제발전 수준이 높을수록, 그리고 경기가 호경기일수록 개발도상국 민영화 은행의 신용위험 수준(credit risk exposure)이 개선되었다. 넷째, 정부재정지출 증가는 민영화 은행의 경제효율성을 감소시켰다.
마지막으로, 개발도상국 민영화 은행이 과거 민영화 추진과정에서 시행한 IPO시기가 최적 timing이 아닌 경우, 정부는 우호적이지 않은 시장여건과 경영상황 하에서 IPO를 진행한 것으로 판단할 수 있고, 이는 은행들의 수익성과 신용위험 수준(credit risk exposure)을 악화시켰으며, 민영화 은행의 경제효율성(economic efficiency)을 낮춘 것으로 판단된다.
따라서 민영화 추진과정에서 최적 시기에 IPO를 하지 못한 것 자체가 정부 입장에서는 대상 은행에 대한 정부의 기대가치 대비 정부의 매각가치 극대화의 실패라는 부정적 결과를 초래할 뿐만 아니라, 민영화를 본격적으로 이행하고 있는 은행 자체에도 수익성(profitability), 경제효율성(economic efficiency), 신용위험 수준(credit risk exposure) 등 은행 성과(performance) 전반에 부정적 영향을 초래한다고 분석되었다.
