This paper examines whether firms change their level of conservatism opportunistically in anticipation of a major increase in debt. I expect that firms will manipulate their level of conservatism to a higher level prior to large debt contracting processes, and lower it after the debt has been initiated. Through performing an empirical event study on Compustat firms of years 1998 to 2002, I find that firms with high default risk heighten their level of conservatism one year before the debt financing event, and a decrease in conservatism can be observed one year after the event. Empirical results suggest that credible firms with low default risk show only a minimal change in conservatism, or exhibit an opposite behavior such as decreasing conservatism before and increasing after a major increase in debt. This is expected to be related with the higher cost of additional conservatism for firms that are already conservative, and I argue that such firms will engage in other means of reducing the cost of debt, such as earnings management. I also provide discussions on conservatism measures and the relationship between earnings management and accounting conservatism.
회계보수성이 부채조달의 과정에 있어서 채권자와 채무자 양쪽에 제공하는 효율적 장점에도 불구하고, 기존의 연구들은 회계보수성을 쉽게 변하지 않는 기업의 특징으로 둘 뿐, 수시로 변할 수 있는 것으로 보지 않아 왔다. 기업들이 언제나 비용절감을 원하고 있고 그를 위해 어떤 행동이든 할 용의가 있다는 가정 하에, 본 연구는 기업들이 회계보수성의 혜택들을 누리기 위해 자신의 회계보수성을 기회주의적으로 변화시킬 수 있다는 것을 제안하고 있다.
채권자들은 추가 보상 없이 채무자의 부도라는 리스크만을 지니고 있기 때문에, 이에 대한 완화장치가 없이는 높은 이자율을 요구하거나 융자를 거부할 수도 있다. 높은 회계보수성은 채무자의 상환능력을 측정하는 데에 도움을 주기 때문에 채권자의 리스크를 완화하는 역할을 할 수 있고, 따라서 부채조달비용을 절감하는 효과가 있다. 이러한 혜택을 노리는 기업들은 가능하다면 회계보수성을 일시적으로 높여 부채조달비용을 최소화하려고 할 것이고, 특히 부채의 규모가 클 경우에 더욱 그러할 유혹이 클 것이다. 본 연구에서는 이 현상을 가설화하고, 실증 분석을 통해 검증하는 데에 목표를 두고 있다. 실증분석을 위해 Compustat에서 제공하는 1998년에서 2002년 사이의 조건에 부합하는 1,686 회계연도를 사용하고 있다. 검증할 가설은 다음과 같다:
H1: 대형 부채조달 이전에 기업들은 보수성을 평소에 비해 증가시킨다.
H2: 대형 부채조달 이후에 기업들은 보수성을 감소시킨다.
H3: H1과 H2에서의 보수성 변화는 신용등급과 양의 상관관계가 존재한다.
회계보수성을 측정하기 위해 본 연구에서는 accrual-based와 market-based의 두 가지 척도를 사용하고 있다. Givoly and Hayn(2000)과 Zhang(2008)이 사용한 accrual-based 척도는 기업의 3년 간 비영업발생액을 총자산으로 나눈 것이고, market-based 척도는 기업 시가총액 대비 총자본의 장부가이고, 1년에 한 번씩 측정이 가능하다.
가설검정에 앞서 '대형 부채조달'에 대한 정의가 요구된다. 대형 부채조달은 이진변수 MI로 정의되는데, 대형 부채조달이 보고될 경우 1, 그 외의 경우에는 0의 값을 갖는다. 연속변수가 아닌 이진변수로 정의가 된 것은 부채가 줄어들거나 부채가 적게 늘어나는 경우에 회계보수성이 줄어드는 것을 기대할 수 없기 때문이다. 아직 대형 부채조달에 대한 신뢰할 만한 연구결과가 많지 않기 때문에, 본 연구에는 임의로 '장기부채비율 (장기부채/총자산)이 30% 이상 증가한 기업'으로 정의한다. 아울러, 25%와 35%에 대해서도 같은 분석을 적용하고 있다. 그 외의 제어변수로는 레버리지, ROA, Log(SIZE), 매출증가율, 그리고 신용등급을 추가하였다. 이러한 설정 하에 구상된 회귀분석 모델은 다음과 같다:
$H1:CONSVBFR_i = \alpha_0 + \alpha_1MI_i + \alpha_2LEVERAGE_i + \alpha_3ROA_i + \alpha_4Log(SIZE_i) + \alpha_5SALESGRO_i + \alpha_6RATING_i + \epsilon_i$
$H2:CONSVAFT_i = \alpha_0 + \alpha_1MI_i + \alpha_2LEVERAGE_i + \alpha_3ROA_i + \alpha_4Log(SIZE_i) + \alpha_5SALESGRO_i + \alpha_6RATING_i + \epsilon_i$
$H3:CONSVBFR_i = \beta_0 + \beta_1MI_i + \beta_2LEVERAGE_i + \beta_3ROA_i + \beta_4Log(SIZE_i) + \beta_5SALESGRO_i + \beta_6RATING_i + \beta_7MI_i *RATING_i + \epsilon_i$
$H3:CONSVAFT_i = \beta_0 + \beta_1MI_i + \beta_2LEVERAGE_i + \beta_3ROA_i + \beta_4Log(SIZE_i) + \beta_5SALESGRO_i + \beta_6RATING_i + \beta_7MI_i *RATING_i + \epsilon_i$
종속변수 CONSVBFR는 대형부채조달의 해 t를 기준으로 t-1과 t-2의 보수성 차이이고, CONSVAFT는 t-1과 t+1의 차이이다. MI=1, 즉 대형 부채조달이 있을 때 더 큰 보수성 차이가 기대되므로 H1과 H2에서는 양수의 MI 계수가 기대되고, 신용등급이 낮을수록 더 큰 차이를 기대하므로 H3에서는 MI * RATING이 양수일 것으로 예상하고 있다. H3는 H1과 H2에 상호작용변수를 추가하여 분석하는 것이므로 두 개의 모델이 요구된다.
검정결과, H1과 H2가 유의한 결과를 보이지 못하는 데 비해, 상호작용변수 MI * RATING이 추가된 H3에서는 관심변수 MI * RATING과 MI가 각각 양수와 음수의 유의한 결과를 보여주고 있다. H3의 유의한 결과는 신용등급이 낮은 회사일수록 대형 부채조달 전후에 더 큰 보수성의 변화를 보인다는 것을 의미한다. 흥미로운 것은 음의 MI 계수로 인해 신용등급이 BB- 정도 이하의 회사들만 이러한 보수성 변화를 보이고, 상위등급의 회사들은 차이가 오히려 작아지거나 반대의 움직임을 보일 수도 있다는 사실이다. 이것은 상위등급의 회사일수록 높은 보수성을 유지하고 있다는 데에서, 더 이상 보수성을 상향시킬 수 없어 보수성 조정 대신 이익관리(earnings management) 등에 관심을 보이는 것으로도 해석할 수 있겠다. 이익관리를 통한 부채조달비용 절감은 Kerstein and Kim(2008, Working paper)의 실증연구에서 제시되고 있는데, 이익관리를 통해 이익을 증가시키면 market-based 보수성 측정은 오히려 낮아지기 때문에 이러한 설명이 설득력을 갖게 된다.
본 연구의 취지가 회계보수성의 기회주의적 변화의 가능성에 대해 논하는 것이지만, 개선할 점이 많이 남아있다. 첫째, '대형 부채조달'의 정의를 좀 더 유연하게 할 필요가 있다. 둘째, 회계보수성의 변화가 이익관리의 결과로 나타나는 것이 아닌지 알아볼 필요가 있다. 셋째, 상위등급 기업들의 행태에 대해 추가적인 고찰을 해야 한다. 마지막으로, 하위등급의 기업들이 어떠한 방법으로 보수성을 증가시켰는지 분석해야겠다.
