This thesis presents results of empirical tests with hybrid exchange rate models on Korean foreign exchange rate market, using macroeconomic and microeconomic variables. The model was originally proposed and tested in the German and Japanese foreign exchange market by Evans and Lyons(2002). I applied the model to the Korean foreign exchange(won/dollar) market and obtained significant and correctly signaled coefficients. This model showed R2 statistic of 21%, which was mainly due to order flow. Regressing daily won/dollar changes only on order flow produced an R2 statistic of 20%. Another main issue of this study was to test the influence of order flow not only on the daily exchange rate movements but also on the monthly exchange rate changes. The empirical results showed that the order flow also has significant impact on the monthly won/dollar exchange rate variation. And the model based on order flow outperformed the macroeconomic models in terms of the explanatory power and the stability of the coefficients.
본 논문에서는 외환시장의 미시적 요소인 거래주문흐름이 2001년 1월 ~ 2005년 9월 중 일별 및 월별 원/달러환율 변동에 유효한 영향을 미치는지를 실증분석을 통해 검증해 보았다. 일별 환율 변동을 대상으로 한 실증분석에서는 거래주문흐름이 원/달러환율 변동의 약 20%를 설명하는 것으로 나타났고, 추정계수 또한 올바른 부호와 함께 1% 수준에서 유의한 것으로 나타났다. 거래주문흐름에 거시적 요소인 내외금리차를 추가한 포트폴리오 이동 모형(Evans and Lyons, 2002)에서도 두 설명변수의 추정계수 모두 유의하게 나타났으나, 모형의 설명력은 크게 향상되지 않았다. 한편 포트폴리오 이동 모형에 엔/달러환율을 설명변수로 추가하여 추정한 결과 모형의 설명력이 크게 향상되었으며, 일별 환율변동의 약 33%를 설명하는 것으로 나타났다. 월별 환율변동에 대한 실증분석에서도 거래주문흐름을 주요 설명변수로 한 모형은 유효한 설명력을 보인 반면, 기존의 거시환율모형들은 전혀 유의하지 않은 추정계수들과 함께 0에 가까운 설명력을 보였다. 위의 실증분석 결과를 종합해 보면 많은 선행연구에서와 같이 거시경제변수에 기초한 환율결정모형들이 환율의 움직임을 설명하는데 상당한 한계를 보이고 있는 반면, 미시적 요소인 거래주문흐름은 환율의 단기적인 변동은 물론 비교적 장기적인 추세에도 유효한 설명력을 보이는 것으로 확인되었다. 이는 외환위기 이후 자유변동환율제의 도입, 외환 및 자본자유화 조치 등으로 환율의 변동성이 확대되는 가운데 은행간 시장의 규모가 늘어남에 따라 외환시장 참가자들의 다양한 거래형태를 반영하는 거래주문흐름이 원/달러환율 변동에 상당한 영향을 미치는 것으로 판단된다.
