We analyze the trading records of 25 day-traders from brokerage firm A to explore how day-traders trade and how their trades affect futures prices. Day-traders are often blamed because they are believed to make noise in the market by frequently moving in and out positions to capture small profits arising from instantaneous price change. We examined whether day-traders destabilized prices by engaging in positive feedback trading and herd. We find evidence that day-traders herd and follow positive feedback trading strategies. Day-traders trade with positive feedback within short time interval within 3 minutes before they give a buy or a sell order. However, neither herding nor positive feedback trading necessarily destabilize prices. When we investigate the impact of heavy volume of orders by day-traders on futures prices during the day, no convincing evidence is found that day-traders destabilize prices in the financial markets. On the contrary, they quickly catch up the signal of price change and spread the information by giving sell orders or buy orders.
본 연구는 2002년 7월1일부터 9월30일까지의 62 trading days 동안의 25명의 day-traders에 관한 proprietary data set을 이용하여 day-traders의 행태를 분석한다. 본 논문에서 분석하고 있는 day traders는 A증권사에서 주문 체결건수가 가장 많은 상위 25명이다. 표본 25명은 A증권사의 고객 가운데 선물투자를 하는 전체 개인투자자 (1209명)의 2%이며 이들의 주문 체결건수는 전체 주문 체결건수의 약 33.7%인 72,705건이다.
일반적으로 day-traders의 단타성 투자 성향이 선물이나 주식 가격을 불안정화시킨다는 주장이 있고, 한편으로는 높은 거래빈도로 유동성을 공급하여 오히려 시장을 효율적으로 만든다는 주장이 있다. day-traders의 투자 성향이 선물 가격을 불안정화 시키는지 알아보기 위해 두 가지 조건을 생각해 볼 수 있다.
첫째, day-traders가 군집(herding)행동을 해야 한다. 만일, day-traders가 서로가 서로의 수요와 공급을 상쇄한다면, day-traders의 특정한 수요는 거래가격에 영향을 주지 않을 것이다. 본질적으로 day-traders는 short horizon을 갖는 speculators이므로 군집행동을 할 유인이 있다. 군집측도(herding measure)로 측정하여 본 결과, Lakonishok외(1992)의 기관투자자의 군집측도보다는 높은 수치가 나왔으나 Choe외(1999)의 외국인 투자자의 군집측도보다는 낮은 수치가 나왔다.
둘째, day-trader가 선물 가격을 불안정화시키기 위해서는 positive feedback trader야 한다. 즉, 가격이 증가되었을 때 선물에 매수 주문을 늘려가고, 가격이 감소되었을 때 매도 주문을 늘려가는 경우에 day-trader가 가격변화를 증폭시킨다고 이야기할 수 있을 것이다. 본 논문에서는 day-traders의 거래와 과거의 (선물)가격 변동간의 관계를 살펴봄에 의하여 positive feedback trade 여부를 살펴보았다. 거래 전날의 선물가격이 가격이 상승(하락)한 경우 long position(short position)을 취했는지 여부를 검토해 본 결과 당일의 가격과는 양의 관계를 가지고, 전날의 가격변화와는 음의 관계를 가지는 것으로 나타났다. 거래 직전, 3분전, 5분전의 거래 가격이 상승(하락)한 경우 long position(short position)을 취했는지 검토해 본 결과 3분 이내에서 positive feedback trading의 행태를 보였다.
이 밖에도 day-traders가 200개 이상의 매도 또는 매수 주문을 냈을 때, 전후 가격변화를 살펴본 결과, 대량의 매도 주문의 경우에 가격이 불안정화되는 효과를 30분 이내에서 보여주었다.
