This study examines the performance of the maximum diversification portfolio construction approach in the Korean stock market. The long-only portfolio within KOSPI 200 universe from January 2000 to December 2013 is constructed and its performance is compared to a cap-weighted benchmark, an equally weighted portfolio and a global minimum variance portfolio. Risk adjusted portfolio performance and the level of portfolio diversification are measured by annual Sharpe ratio and diversification ratio which is the ratio of weighted average asset volatilities to portfolio volatility, respectively. Overall, the portfolio that is constructed to maximize the diversification ratio delivers an outperforming return and risk-adjusted performance measure in comparisons to other portfolio construction methodologies. It is similar to the results obtained from the prior research by Choueifaty et al. (2008, 2013) on Maximum Diversification Portfolio. Thus, the superior empirical results of Maximum Diversification Portfolio across the Korean stock market as well as the U.S. and European stock market are displayed with its comparisons, the market capitalization weighted benchmark portfolio, an equally weighted portfolio and a global minimum variance portfolio. Even though consistently high Sharpe ratio, diversification ratio and return are obtained by the maximum diversification portfolio construction approach for the whole period, the portfolio delivers the lowest Sharpe ratios when financial crisis hit the global economy in 2008 and its recovery occurred in 2009 as the annual performances of each year are considered. Fama-French three factor regression analysis illustrates that a balanced exposure to the effective risk factors with significantly high alpha can be achieved by the maximum diversification portfolio. The market timing ability of the maximum diversification portfolio is then examined, but the portfolio construction methodology is revealed that it cannot time the market.
본 논문은 한국 주식시장에서 최대분산포트폴리오의 성과를 조사한다. 이를 위해 2000년 1월부터 2013년 12월 사이의 코스피 200 시장 구성원으로 최대분산포트폴리오를 구성하여, 동일 기간 동안의 시가총액 가중 방식, 동일 가중 방식, 그리고 최소분산 방식 포트폴리오의 성과와 비교 분석한다. 분석을 위하여 각 포트폴리오의 수익률과 변동성, Sharpe 지수, Sortino 지수, 그리고 포트폴리오 구성원의 평균 변동성 대비 포트폴리오의 변동성 비율을 표현하는 분산 지수(Diversification Ratio)가 활용된다. 2000년부터 2013년까지의 조사기간을 포괄적으로 분석할 시, 연구 대상 포트폴리오 중 분산 지수의 최대화를 통해 만들어진 최대분산포트폴리오의 수익률과 Sharpe 지수가 가장 높았다. 이와 같은 결과는 미국 주식시장과 유럽 주식시장에서의 최대분산포트폴리오의 성과에 관한 2008년과 2013년의 Choueifaty의 연구 결과와 동일하다. 비록 전체 연구 기간 중 최대분산포트폴리오가 전체적으로 가장 높은 Sharpe 지수와 Diversification 지수, 그리고 수익률을 기록했지만, 포트폴리오의 성과를 연도별로 검토해 보았을 때 이와는 다른 동향을 보여주었다. 미국의 서브프라임 모기지론 사태로 야기된 금융 위기를 경험한 2008년, 그리고 그 금융위기로부터의 주식 시장이 회복하였던 2009년에 최대분산포트폴리오의 Sharpe 지수는 비교 포트폴리오군 중 가장 낮은 수준을 유지하였다. Fama-French의 three factor 모델을 통하여 최대분산포트폴리오의 수익률은 3개의 위험 요소들에 균형 잡힌 노출도를 유지하고 있음을 보여줄 수 있었다. 하지만 이어진 분석을 통하여 최대분산포트폴리오의 높은 수익률은 마켓 타이밍 능력을 통하여 얻어진 것이 아니란 점이 밝혀졌다.
