This paper examines the impact of corporate governance on the announcement effect of CEO turnover. Using 567 announcements of Korean firms, we find CEO turnover has a significant negative effect on the firm value. In particular, non-chaebol firms experience significantly negative stock returns and lower stock return declines with higher ownership concentration on the dominant shareholder. This suggests that higher dominant ownership works in favor of shareholder`s wealth except for chaebol-affiliated firms. Overall, our evidence suggests that corporate governance is effective in an emerging market but does not prevent the opportunistic behavior of strong indigenous managers.
본 연구는 외환위기 이후 한국시장의 정책적, 제도적으로 개선된 기업지배구조가 제대로 동작하는지를 파악하기 위하여 대표이사 변경을 중심으로 연구하였다. 미국에서는 대표이사 변경이 주가에 어떠한 영향을 주는지에 대해 의견이 나뉘어지고 있다. 이러한 선진국 시장에서의 대표이사 변경 연구는 꾸준하게 진행되어 왔지만 한국시장에서의 그러한 연구 진행이 미미하였다. 본 연구는 사건연구방식을 통하여 대표이사 변경 공시가 주주의 부에 미치는 영향에 대하여 연구하였다.
사건연구방식을 이용한 본 연구는 최대주주 지분율에 따라 대표이사 변경 공시가 주주의 부에 미치는 영향에 대하여 연구하였다. 또한 외환위기 이후 신흥시장의 대표적인 국가 중 하나인 한국시장의 기업지배구조 개선의 실효성을 검증하여 유용한 연구 결과를 도출하고자 노력하였다.
연구의 결과는 다음과 같다. 대표이사 변경 공시 발표 전후의 준가의 비정상수익율은 평균적으로 유의미한 음의 값을 보였다. 특히, 대규모 기업집단에 속해 있지 않은 기업들은 그렇지 않은 기업에 비해 유의미한 음의 값을 보였다. 즉, 대규모 기업집단에 포함된 기업의 경우 이러한 부정적인 주가반응이 나타나지 않았다. 대규모 기업집단에 속해 있지 않은 기업들의 음의 값은 최대주주 지분율이 높아지면 이러한 음의 값을 줄이는 효과가 있었지만 대규모 기업집단에 속한 기업들은 이러한 효과가 나타나지 않았다. 이는 한국시장에서의 기업지배구조의 역할이 제대로 작동하지 않을 수 있다는 것, 나아가서는 그 대표이사 변경이 주주의 부에 대체적으로 부합하지 않는 것으로 해석된다. 대규모 기업집단에서 이러한 음의 값이 보이지 않는 것은 경영진의 자기중심적 이익 추구에 따른 대표이사 변경은 이미 주주들에게 예측이 된 결과라고 해석해 볼 수 있다. 이상의 결과를 통해, 본 연구는 외환위기 이후 한국시장에서 대표이사 변경은 주주들의 이익에 부합하지 않으며 기업지배구조 또한 제대로 작동하지 않는 것으로 판단하였다.
