In the study, I first analyze Korean chaebols as one decision unit where controlling parties centrally influence investment and financing decisions of member firms. Borrowing the methodology used in the literature of diversification study in the U.S., I find that the mean and median excess values of member firms are positive and the aggregate excess value of the chaebol is non-negative. I find that a higher ratio of cash flow rights relative to control rights of controlling parties increases the value of internal capital markets and the group excess value in the post Asian crisis period of 1998-2001.
Then, I examine the relationship between the controlling shareholder's cash flow rights and the funds transfer inside the internal capital market of Korean business groups during the period from 1998 to 2001. I find that the funds allocation in the firms where controlling shareholders have high cash flow rights is better aligned with the investment opportunities and therefore, more efficient than in the firms where they have low cash flow rights. This effect is stronger when they have controlling powers large enough to expropriate minority shareholders. However, during the financial crisis period, funds simply move toward the firms where controlling shareholders have high cash flow rights. The results evidence the tunneling behavior in the internal capital market within a chaebol that the ownership structure distorts the allocation of internal funds in such a way as to benefit the controlling shareholders.
Agency problems can become more serious during an economy-wide financial crisis and they can have different roles depending on the corporate governance structure of a company. Finally, I therefore examine whether agency problems explain the performance of Korean companies during the Asian financial crisis and whether agency problems explain the performance differently for chaebol vs. nonchaebol firms. Korean business groups, chaebols, are known to have weaker corporate governance structures than non-chaebol firms. The results show that the performance during the crisis is somewhat closely related to agency problems. In addition, the chapter presents some evidences that the role of agency problems depends on corporate governance structures.
본 연구는 한국 기업집단의 지배구조가 비재벌 보다 취약하다는 전제아래 재벌이라는 한국특유의 기업집단이 가지는 상대적인 기업 가치와 성과의 차이를 소유구조와 내부자본시장을 통하여 설명하고자 하였다.
현실적으로 재벌내의 모든 계열사들이 지배대주주에 의해서 지배되고 있음에도 불구하고, 기존의 재벌에 관한 분석들은 개별기업의 수준에서 이루어져 왔다. 이와는 달리, 본 연구의 1장에서는 재벌을 하나의 조직으로 간주하여, 즉, 각 계열사들을 하나의 기업부문으로 인식하여, 먼저 재벌 개별기업과 그룹의 가치를 계산하고, 내부자본시장에서의 투자와 자금조달 결정에 관련된 분석을 하였다. 그 결과 재벌은 비재벌 기업에 비해 초과가치를 가치고 있음을 발견하였으며, 이러한 초과가치는 재벌의 지배대주주의 소유지분이 증가와 그로 인한 내부자본시장의 가치증가 때문인 것으로 밝혀졌다.
2장에서는 지배대주주가 각 계열사에 가지고 있는 소유지분의 차이가 내부자본시장에서의 자본 배분에 미치는 영향을 고찰하였다. 그 결과 성장기회가 큰 기업들에서 지배대주주의 소유지분이 클수록 내부자본을 더 많이 받는 경향을 발견하였으며, 이는 내부자본시장에서의 터널링 현상에 대한 증거로 이해될 수 있을 것이다.
또한, 3장에서는 외환위기라는 외생적인 환경 하에서 대리인 문제가 기업의 주식가치 변화에 설명력을 가지는지, 그리고 더욱 취약한 지배구조를 가지고 있는 재벌기업의 경우 비재벌 기업에 비해 그 설명력이 다른가를 분석하였다. 그 결과, 외환위기 동안 대리인 비용이 유의적으로 기업의 주식가치 변화에 설명력을 가지며, 일부의 경우 그 설명력이 재벌과 비재벌 간에 차이가 있음을 확인하였다.
